[增持评级]地产板块上涨点评:估值已处底部、中期或存政策催化、长期仍看集中度提升

时间:   2018-04-15 20:16:10

 
投资要点
事件:3 月29 日申万地产指数上涨3.86%,位居行业第一。在经历过2 月上旬的大幅回调和一段时间震荡之后,板块估值已经处于历史较低水平(申万地产/沪深300 相对估值处于历史底部),龙头股估值PE 也均处于6 至8倍的水平。站在目前时点,我们对后市的看法;
基于目前估值水平、结合历史比较,我们认为板块当前或已处于底部
从历史数据来看,地产股估值最低水平出现在2014 年上半年,当时PE 最低仅为5-6 倍,通过比较2014 年Q1 和2018 年Q1,我们认为当前行业基本面并不像2014 年那么悲观,6-8 倍的PE 水平或已处于底部,我们判断的依据为:1、当前需求韧性相对较足:2018 年1-2 月全国商品房销售额、销售面积增速为15.3%、4.1%,高于2014 年1-2 月的-3.7%、-0.1%,且本轮城市分化较大,目前东北和西部区域楼市热度相对仍较高;
2、2018 年房企业绩保障度高于2014 年:2014 年之前三年全国商品房销售额增速为11%、10%、26%,2018 年之前三年全国增速为14%、35%、13.7%,经历了3 年“牛市”,房企业绩保障度达到历史新高(2017 年Q3为131%、高于2014 年的85%);
3、流动性环境好于2014 年:尽管当前行业融资渠道收紧、资金成本上升,但相较2014 年,目前融资条件仍相对较好,从居民信贷端来看,2014 年前三季度全国二套房首付比例是60%的”一刀切“政策,2018 年各地分化较大,一二线热点严控城市二套房首付比例在60-80%,三四线则在30-50%之间,利率方面,2018 年2 月全国首套房贷利率为5.46%,2014 年最高达到7%,从企业端来看,2014 年上半年权益融资、公司债还未放开,房企仅有银行、信托等渠道,2018 年当前权益融资窗口虽关闭,但至少对于规模房企而言,ABS、ANS、公司债中票等融资渠道仍相对畅通,且资金成本亦低于2014 年。此外,经过之前的回调,我们认为市场担忧的一些利空因素也已得到充分的消化,如房产税、资金成本上升(随着经济增速回落,下半年市场利率存在见顶下行的可能)、行业销售失速(2018 年1-2 月数据已略好于此前预期)等,因此,站在目前时点,不宜再对行业过度悲观。

可能的中期催化剂:一二线的政策放宽
在解决了板块是否处于底部的问题之后,我们来寻找一下中期板块上行的潜在催化剂。此轮周期最大的不同在于政策不是过往的一刀切,而是因城施策,分城调控,且每个城市的调控力度、调控的时间起点都不同,因此整个行业的β属性变弱,城市的个体属性变强,每个城市都有各自的起落周期。

如我们在2018 年房地产行业投资策略中强调,政策调控基调在于“保持行业平稳健康发展,防止大起大落”,2017 年通过因城施策,管理层一方面精准打击一二线楼市来有效抑制行业泡沫,另一方面盘活三四线楼市(加大棚改货币化安置力度)来保证行业总体平稳增长,很好地实现调控目标。

展望2018 年全年,对于三四线城市,在高基数和棚改货币化走弱背景下,三四线成交预计平稳下行;而对于一二线城市,虽然去年至年初,西安、济南、合肥、南京、上海等一二线主流城市陆续放宽了落户标准、上海和深圳等预售证有所放宽,但从前3 月数据来看,主流城市成交反弹仍低于预期,截至3 月22 日,一线4 城、二线15 城前3 月成交同比降幅分别为-35.5%、-7.6%,若一二线成交反弹无法对冲三四线成交下行(2017 年三四线销售额占比55%),那么行业销售失速风险就会加大,”平稳健康“或也无从谈起。因此,若一二线成交反弹持续低于预期,从全年来看,我们认为适度的政策放宽或是可期的(京沪二手房价已回调,也具备一定空间)。

确定的长期逻辑:集中度提升
从长期来看,行业土地、资金、人才均在向管控、运营能力更强的龙头房企聚集,集中度加速提升仍是大势所趋,根据CRIC 数据,2018 年1-2 月TOP5、TOP20 全口径销售市占率为34.2%、60.9%,同比分别扩大6.4、12 个百分点。在行业需求平稳前提下,集中度提升能来带来龙头房企销售、业绩的稳定增长,也是我们长期看好龙头股的最关键逻辑。

投资观点
我们一直看好攻守兼备的地产龙头股,推荐:1、价值龙头:保利地产、万科等;2、租赁REITs 标的:光大嘉宝。

风险提示:二季度行业需求回落致龙头房企销售下行;国内加息等。

□ .倪.一.琛./.周.子.涵  .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司


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